缩量时代 · 公司篇

新希望：一个做饲料的公司，为什么要赌上全部去养猪

本文为商业观察，讲一家饲料公司怎么做生意，不构成任何投资建议或个股推荐。

2026 年 9 月 24 日，成都天府兴新鑫农牧科技有限公司有一笔 3000 万元的流动资金贷款到期，没能按期足额偿还。这家公司的主营业务是生猪养殖和饲料生产，公告里给出的原因只有一句：受猪周期客观规律与市场行情低迷的双重影响，短期流动资金面临缺口。新希望持有兴新鑫农牧 40% 股权，按持股比例代为偿还了其中的 1200 万元，大股东成都天府乡村发展集团代偿 1800 万元。

这是三个月里的第三次。7 月 17 日，新希望为同一笔担保代偿 2800 万元；9 月 19 日，又代偿 4000 万元。三次合计 8000 万元，全部流向同一家参股猪场。一家上半年卖了 1625 万吨饲料、饲料业务还在盈利的公司，最后被自己参股的猪场拖进了代偿名单——这是新希望这轮转型最真实的切片。

一、饲料老本行：还在赚钱的那半边

先看还在赚钱的部分。2026 年上半年，新希望营业收入 555.89 亿元，其中饲料 414.4 亿元、占 74.5%。公司在 8 月 31 日的分析师交流中披露：饲料业务上半年盈利 6.9 亿元，同比增长 15%，继续保持一个月均超过 1 亿元的盈利水平；猪产业经营性亏损约 22.8 亿元，体现在报表上的净亏损 20.9 亿元。一边月均赚 1 亿，一边半年亏 20 多亿，这就是今天新希望的全部矛盾。

饲料这门生意的厚度在量上。上半年饲料总销量 1625 万吨，是公司历史同期最高水平；外销量 1316 万吨，同比增长 15% 以上。拆开看外销结构：禽料 900 多万吨、增长 11%；猪料 270 万吨、增长 22%；水产料接近 100 万吨、增长 22%；反刍料 30 多万吨、增长 30%。海外总销量 377 万吨，海外外销 358 万吨，同比增长超过 25%——印尼、越南、菲律宾、孟加拉等片区都实现了销量同比增长，埃及片区市场份额稳居第一。从 1999 年出海算起，这条路走了 27 年。

效率也在改善：上半年饲料业务吨完全费用同比下降 8%，降到每吨 170 元。公司把这归因于五件事——规模场与头部客户开发、老旧设备技改与智能化升级、原料集采（总部集采 + 区域自采）、亏损低效公司帮扶、海外市场放量。注意这门生意的毛利水平：饲料分部 2026 年上半年只有 5.2%。薄利多销，赚的是规模和周转的钱，这也解释了为什么一家饲料公司会嫌它不够——一吨饲料赚百来元，一栏生猪在涨价周期里能赚几千元。

二、那半个赌局：从 15% 到 30% 的收入搬家

把收入结构拉成一条时间线，转型的痕迹非常清楚。2023 年，新希望饲料收入 812.8 亿元、占比 57.4%，猪产业 213.0 亿元、占比只有 15.0%——那年猪产业的毛利水平是 -7.2%，卖一头亏一头。2024 年，猪产业收入冲到 304.0 亿元、占比 29.5%，一年之内接近翻倍。2025 年，猪产业 285.3 亿元、占比 26.7%。2026 年上半年，猪产业 129.4 亿元、占比 23.3%，毛利水平只剩 1.8%。

▲ 图一：新希望饲料与猪产业收入（亿元）。口径：主营业务分行业收入，2023 年另含禽产业、食品、商贸等分部；2026 年为半年度数。数据来源：公司历年年度报告与半年度报告（东方财富 F10 主营构成）。

读法：四年里猪产业的收入占比从 15.0% 搬到 23.3%，中间最高摸到 29.5%。搬家的代价写在毛利水平上：饲料稳定在 5% 上下，猪产业在 -7.2% 到 +8.2% 之间大幅摆动。这是一次把公司利润表的方差放大了数倍的搬家——赌的是周期，付的利息是真金白银。

出栏量的节奏同步反映了这次转身。2026 年 1—9 月，公司累计销售商品猪 1067.78 万头、收入 129.75 亿元，单头收入约 1215 元。公司在 8 月底明确：出栏量会比 2025 年有所调减，全年大约 1600 万头，严格响应国家产能调控政策的要求。主动踩刹车，这在前几年的新希望身上是很难想象的。

三、代价写在资产负债表上

跨界扩张的账，最终要落到资产负债表上。2026 年 6 月末，新希望总资产 1169.5 亿元，总负债 826.8 亿元，资产负债率 70.7%——作为对照，温氏股份 58.9%，牧原股份 54.2%。有息负债这边：短期借款 118.5 亿元、长期借款 248.3 亿元、应付债券 97.8 亿元、一年内到期的非流动负债 86.9 亿元，合计约 551.5 亿元，而归母净资产只有 209.9 亿元，较上年末下降 5.45%。

▲ 图三：三家猪企 2026 年上半年债务与费用对照（亿元）。口径：有息负债 = 短期借款 + 长期借款 + 应付债券 + 一年内到期的非流动负债；财务费用为合并利润表数。数据来源：各公司 2026 年半年度报告（东方财富 F10 资产负债表）。

读法：新希望的归母净资产（209.9 亿元）只有牧原（801.9 亿元）的四分之一，有息负债却接近牧原（727.7 亿元）的八成，财务费用上半年 9.45 亿元——2025 年全年 19.72 亿元，是温氏同期（3.78 亿元）的 2.5 倍。有息负债的每一分利息都是刚性的：猪价低迷时，它不问行情，每月照扣。

公司的融资结构里有两条清晰的线。一条是成本在下降：存续债券里，24 希望六和 PPN001 票面 3.10%，25 希望六和 MTN001 票面 1.95%，26 希望六和 MTN001 票面 2.10%——越往后发的债越便宜，反映信用在修复。另一条是担保链在承压：除了兴新鑫农牧三次代偿，可转债「希望转 2」的回售与转股安排也是市场关注的焦点，公司 9 月初公告了「不向下修正希望转 2 转股价格」的决定。两条线共同指向一个问题：养猪欠下的钱，要靠饲料和融资一点一点还。

还有一块容易被忽略的利润来源：民生银行投资收益上半年 6.1 亿元，同比减少约 6000 万元。在农牧主业亏损的报表里，这笔来自金融股权的收益，是新希望利润表上少见的稳定项。

四、成本竞赛：12.09 元/公斤与 10.34 元/公斤的距离

活下来的答案在成本里。公司披露，2026 年上半年运营场线的肥猪完全成本平均降到 12.09 元/公斤，同比下降超过 1 元/公斤；全年目标是在此基础上再降 1 元/公斤。对照售价：9 月商品猪销售均价 10.34 元/公斤——每公斤还差约 1.75 元，这就是全行业冬天的刻度。放到同业里，牧原 7 月披露的完全成本约 11.5 元/公斤，温氏 8 月降到 6 元/斤（约 12 元/公斤）以下，三家在 11.5—12.1 元/公斤的窄带里贴身竞争。

▲ 图二：新希望 2026 年 1—9 月商品猪月度销量与均价。口径：公司月度销售情况简报的当月数；均价为商品猪销售均价。数据来源：新希望 2026 年 8 月、9 月销售情况简报。

读法：销量九个月在 98—130 万头之间窄幅波动，均价却从 1 月的 12.48 元/公斤一路跌到 4 月的 9.15 元/公斤，7 月起随行业反弹到 10.3—10.5 元/公斤。收入曲线的形状几乎完全由价格决定，量的调节空间很小——这就是重资产养猪的被动：栏舍建好了，猪就得养、就得卖。

降本的路径公司拆得很细：种猪端推进高性能终端公猪全面替换、祖代场线纯种猪高质量替换；育肥端自育肥与放养双向发力，优化进苗排期压缩空栏时长；数字化上，放养育肥场的料塔称重系统、无针注射设备、智能 B 超仪覆盖率持续提升，养猪 AI 助手「猪小新」已上线兽医咨询、生产指标实时查询等功能。此外公司在生猪屠宰上半年考核利润突破 1500 万元，黑猪业务 2026 年出栏目标不低于 4.5 万头、中期规划每年 50 万头产能——第二条曲线还在早期。

五、变量清单：转型的账怎么收

一个做饲料的公司赌上全部去养猪，赌注是周期会回来；周期回来之前，先要活下来。接下来值得盯的是五个变量：

观察变量	当前读数（口径）	什么时候看
饲料外销与海外增速	上半年外销 1316 万吨（+15% 以上）；海外外销 358 万吨（+25% 以上）	半年报 / 年报分部数据
出栏量与成本曲线	全年出栏计划约 1600 万头（较 2025 年调减）；上半年完全成本 12.09 元/公斤	月度销售简报 + 半年报交流会
有息负债滚动与利率	有息负债约 551.5 亿元；新发债券票面 1.95%—2.10%	债券发行公告与定期报告
担保链风险	兴新鑫农牧三次代偿合计 8000 万元（7—9 月）	履行担保责任公告
第二曲线进度	屠宰上半年考核利润超 1500 万元；黑猪目标 4.5 万头（2026 年）	半年报 / 年报分部与投资者关系记录

资料来源：新希望 2026 年半年度报告及摘要、2026 年半年度业绩预告、2026 年 8 月 31 日投资者关系活动记录表、2026 年 7—9 月销售情况简报、2026 年 7—9 月履行部分担保责任公告。

饲料这台发动机还在转，而且越转越省油；猪这台压缩机还在耗电，但每公斤的成本在往下走。转型的账最终这样收：不是猪价回来救新希望，是饲料的现金流撑到猪价回来的那一天。

本文数据来源：新希望 2026 年半年度报告及摘要、2026 年半年度业绩预告、2026 年 8 月 31 日投资者关系活动记录表、2026 年 7—9 月销售情况简报、2026 年 7—9 月履行部分担保责任公告；温氏股份、牧原股份 2026 年半年度报告与销售简报；东方财富 F10 主营构成与资产负债表数据。