缩量时代 · 主题篇 04

渠道的默契，是怎么碎掉的

本文为商业观察，讨论消费品行业的渠道机制，不构成任何投资建议或个股推荐。

一、仓库里的钱，先说话

2026 年 6 月末，贵州茅台的账上躺着两笔数字：存货 613.17 亿元，比上一年同期多 11.54%；合同负债 31.78 亿元，比上一年同期少 42.30%。把镜头拉远两年：2024 年 6 月末，合同负债是 99.93 亿元。

两年，经销商排队打给酒厂的预付款，少了 68 亿元，缩掉三分之二。

合同负债这个东西，外行看是负债表角落的一个科目，产业里的人知道它是渠道的心电图。经销商提前打款排队等货，说明货不愁卖；经销商把钱留在自己口袋里，说明他开始担心这批货压在手里出不掉。渠道和厂家之间那种"你敢生产我就敢囤"的默契，碎掉的第一声，不会出现在利润表上，会出现在合同负债上。

这一篇讲的就是这个：渠道的默契是怎么建立的，为什么碎，碎掉之后这门生意还怎么转。

二、蓄水池怎么工作：大分销制的一代红利

过去二十年，中国消费品的主流模式是大分销：厂家生产，省代、市代、区代层层批发，终端零售。这个体系里，渠道起着一个不起眼但致命的作用——蓄水池。

蓄水池的工作原理是时间差。厂家按"卖出去给经销商"确认收入，经销商按"卖给消费者"实现动销。只要消费者买得动，经销商就愿意囤货，厂家就可以把渠道视为一个巨大的缓冲：旺季前压货、淡季后消化，报表上的增长永远比终端动销来得平滑、来得快。行业景气的时候，这个时间差是厂商共同的红利——厂家提前一个季度拿到钱，经销商囤一箱货赚一道价差。

白酒把这个机制推到了极致。五粮液 2026 年上半年合同负债 104.41 亿元、洋河股份 43.04 亿元——经销商打给厂家的钱，常年比当期出厂的货值多出一截。这笔钱既是渠道信任的证明，也是厂家报表的调节阀：需要增长的时候，让经销商多打点款，货晚一点发。

海天味业的经销商体系是另一个样本：数以千计的经销商、数十万个终端网点，酱油从生产线到县城夫妻店的货架，全靠这张网。这张网曾经是它对抗一切竞争对手的护城河——2016 年前后，没有任何一家调味品公司能在县乡市场的铺货密度上跟它较量。

三、第一道裂缝：量到顶了，池子开始漏水

蓄水池成立的前提只有一个：终端动销持续大于进货。一旦消费者买货的速度追不上渠道进货的速度，池子就从蓄水变成泄洪。

裂缝的信号早就出现。2026 年 6 月末，贵州茅台合同负债 31.78 亿元（同比少 42.30%），海天味业 9.79 亿元（同比少 17.35%），洋河股份 43.04 亿元（同比少 26.78%）。三家公司、三个行业，渠道预付款在同一个时间往下走——这不是某一家公司的渠道出了问题，是整个大分销体系的物理基础变了：货架上的商品总量还在增加，走进门店的客流量和购买频次却在往下走。

更直观的是存货端的对照。五粮液 2026 年 6 月末存货 226.58 亿元，同比多 27.68%；海天味业存货 22.09 亿元，同比多 27.37%。厂家的仓库在变满，渠道的预付款在变少——两笔数字合起来读，就是那句话：货在往渠道走，钱不从渠道来了。

这时候渠道会做什么？答案是每一轮缩量时代都会重演的三部曲：先少进货（保护现金流），再甩老货（回收现金），最后卖竞品（谁给政策卖谁的）。经销商从来不存在忠诚，存在的只是利益算术——当囤货的预期收益变成囤货的预期亏损，渠道的每一次"翻脸"都是理性计算的结果。

四、第二道裂缝：便利店没有库存科目的心眼

第二道裂缝跟需求无关，跟技术有关。传统经销体系的另一个前提是信息不对称：厂家不知道一瓶酱油在县城小店里躺了几天，终端不知道隔壁镇批发价多少。这个不对称养活了整个中间层。

扫码、溯源、一物一码把这些信息差拆掉了。泸州老窖这几年在产品上做的数字化防伪与开瓶扫码，表面是防窜货的技术动作，实质是把渠道的"黑箱"打开：哪一箱酒在哪个月、在哪个城市、被谁开瓶喝掉了，厂家第一次比省代知道得还清楚。信息一旦透明，渠道的两项传统收入就消失了——赚价差（因为厂家看得到实际成交价）和赚时间差（因为厂家看得到动销速度）。

i 茅台把这个逻辑推到了顶点。厂家自建平台，消费者直接下单，出厂价由厂家定、开票由厂家开——过去养活一代经销商的那部分利润，被一套 App 收了回去。经销商体系没有消失，但它从"生意的合伙人"退回到了"物流与周转的服务商"。

零食行业把这场重构演成了快进版。三只松鼠 2024 年全年收入 106.22 亿元，同比多 49.30%——同一时期，多数商超渠道的休闲食品销量在下滑。它增长的那部分，恰恰是从传统流通渠道的货架上搬走的：量贩零食店、折扣店、内容电商，每一种新渠道都在做同一件事——把经销商的加价环节砍掉，用周转速度换毛利空间。2026 年上半年三只松鼠净利同比多 79.94%，而收入只少 3.61%——渠道重构期的利润，流向了先完成转身的那一方。

五、第三层：碎掉之后，钱与权往哪走

渠道的默契碎掉，不是所有人一起输，而是钱和权换了一次主人。看三组对照。

第一组：谁还敢压货，谁就先受伤。洋河股份 2026 年上半年存货 198.57 亿元，合同负债 43.04 亿元，比 2024 年 6 月末的 39.38 亿元略有回升，但远低于 2024 年末的 103.44 亿元。当渠道不再主动囤货，厂家报表上的增长必须靠真实的动销来填——填得上的（海天味业 2026 年上半年收入还涨 6.01%）平稳过渡，填不上的就用收入下滑为过去的压货买单。

第二组：控货的公司，先保住了价。涪陵榨菜 2026 年 6 月末存货 5.94 亿元，同比少 18.78%——它选择少生产、少压货，把渠道库存先清干净。代价是收入几乎不动（2025 年全年只涨 1.88%），好处是合同负债同比反而多了 30.79%：渠道敢打预付款了，因为知道厂家没有在背后偷偷放量。缩量时代第一次出现"少生产反而换来渠道信任"的倒挂，这说明渠道要的不是货，是确定性。

第三组：新渠道方接住了溢出的池水。甘源食品 2026 年上半年收入 10.70 亿元，同比多 13.18%；三只松鼠净利同比多 79.94%。量贩零食店这个新渠道业态把传统经销的层层加价压成一道扁平的采购价，砍出来的利润一部分让利消费者，一部分变成新渠道自己的利润。传统渠道泄出来的洪，新渠道接住了。

读法：这张表要横着读。存货同比在涨、合同负债同比在跌的公司（茅台、海天），渠道正在退潮；存货在降、合同负债反而在涨的公司（涪陵榨菜），渠道在重新靠近。五粮液是唯一的例外——两列都在涨，说明它还在用老办法维持蓄水池，这个办法还能维持多久，是白酒行业 2027 年最大的悬念之一。

六、第四层：渠道变天的边界条件

机制讲完，要把边界条件写清楚——渠道变天有它的限度，不是所有品类都会走同一条路。

第一个边界是品类的即时消费属性。啤酒、饮料、乳制品动销快、保质期短，渠道天然薄库存，蓄水池本来就浅，变天的冲击小；白酒、调味品、休闲食品保质期长、单次购买量小，才养得起厚渠道。同样是合同负债，茅台降 42.30% 是大事，双汇发展升 7.67% 是常态——肉制品的渠道从来就不是蓄水池，是传送带。

第二个边界是渠道重构的成本曲线。i 茅台之所以成立，是因为茅台的品牌拉力足够强，消费者愿意为确定 性多付钱、多等几天。同样的模式放到二线白酒身上就不成立——消费者不会为一个没有硬通货属性的品牌去 App 上排队。数字化直销不是通用解，是头部品牌的特权；腰部及以下的公司，反而要重新学习怎么跟经销商做朋友。

第三个边界是经销商的不可替代残余。即便信息全透明，渠道还有两件事厂家做不了：几十万个终端的客情维护，和最后一公里的冷链与及时配送。海天味业的经销商网络所以还没被砍掉，就是因为酱油是高频、低值、即时消费的商品，配送密度就是销量本身。渠道不会消失，但在缩量时代，它从"利润的来源"变成了"成本的中心"——这个身份转换，才是所有渠道冲突的根源。

七、变量清单：接下来该盯什么

变量一：合同负债的环比拐点。茅台 31.78 亿元（2026 年 6 月末）是不是这一轮的底部，要看 2026 年三季报和 2026 年报的环比数——渠道重新开始打款的那一个季度，才是本轮渠道去库存真正结束的信号。

变量二：厂家直营收入的占比。i 茅台之外，五粮液、泸州老窖都在做自己的直销体系。直营占比每提高一个百分点，渠道的传统利润就薄一层——这个数字比任何厂商大会上的表态都诚实。

变量三：量贩零食门店的开店速度。三只松鼠、甘源食品的收入增速（2026 年上半年分别为收入 -3.61%、+13.18%）背后是新渠道的物理扩张。什么时候量贩零食店的开店速度明显放缓，什么时候这一轮渠道红利就进入下半场。

变量四：经销商数量的方向。头部公司的年报会披露经销商数量，增与减直接反映渠道信心。留意两家方向相反的公司：谁在减经销商（收缩换健康），谁在增（可能是用渠道压货换增长）。

时点：2026 年三季报（10 月）看合同负债环比，2026 年年报（次年 3 至 4 月）看经销商数量与直营占比——这三组数字凑齐，渠道这一轮变天的成色就可以下结论了。

口径与来源

· 存货、合同负债余额及同比：各公司 2026 年半年度资产负债表及历史同期（东方财富 F10 财务报表，报告期 2024-06-30 至 2026-06-30），同比为东方财富披露口径。

· 各公司营业收入与归母净利润：2026 年半年度报告、2025 年年度报告、2024 年年度报告（东方财富 F10）。

· 三只松鼠、甘源食品收入与净利：2026 年半年度报告（东方财富 F10，报告期 2026-06-30）。

· 数字化防伪、开瓶扫码、i 茅台直销等机制性描述基于公司公开披露与公开报道，本文不对其商业效果做方向性预测。

本文仅供学习交流使用，不构成任何投资建议或个股推荐，投资有风险，决策需谨慎。