公司观察 · 乳制品 · 2026 年半年报口径

光明乳业：境外收入反超上海大本营，这家老牌乳企的牌打出去了一半

2026 年上半年，光明乳业营业总收入 118.73 亿元，比去年同期少了 4.81%；归母净利润 2.51 亿元，反而多了 15.34%。一减一加看着是好事，但把非经常性损益扣掉之后，净利是 2.18 亿元，同比 -13.39%。这两个数字朝相反方向走，说明这家老牌乳企正在同时发生两件事：主业在缩，利润在靠别的东西撑。

本文为商业观察，不构成任何投资建议。

一、收入少 4.81%、净利多 15.34%，差额不在奶里

先把半年报的三组数字摆在一起看。2026 年 1—6 月，光明乳业营业总收入 118.73 亿元，2025 年同期是 124.72 亿元，同比 -4.81%；归母净利润 2.51 亿元，2025 年同期 2.17 亿元，同比 +15.34%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 2.18 亿元，2025 年同期 2.52 亿元，同比 -13.39%。利润总额 2.63 亿元，同比 -2.82%。

收入、利润总额、扣非净利三个口径一起往下，唯独归母净利往上——这个组合只有一种解释：增量来自经常性经营之外。公司在 2026 年 9 月 16 日的半年报业绩说明会上给了直接回答：「利润改善的主要原因是期间费用下降以及资产处置收益增加。」销售费用那一项，2026 年上半年是 11.97 亿元，2025 年上半年 13.62 亿元，半年少花了 1.65 亿元；管理费用 3.88 亿元，上年同期 4.08 亿元。现金流量表里，处置长期资产收到的现金 11.55 亿元。

▲ 图一　2026 年 1—6 月光明乳业主要科目同比变动（%）。数据来源：光明乳业 2026 年半年度报告摘要、2026 年半年度报告。

读法：四条线里两条向上、两条向下，向上的是归母净利与经营现金流，向下的是收入与扣非净利。归母净利与扣非净利之间 28.73 个百分点的差，就是「非经常性」这一层的厚度。

往前一年看得更清楚。2025 年全年，光明乳业营业总收入 238.95 亿元，同比 -1.58%；归母净利润 -1.49 亿元，是亏损。2024 年全年收入 242.78 亿元、归母净利 7.22 亿元。也就是说，2025 年这一年，这家公司从赚 7.22 亿元掉到亏 1.49 亿元，2025 年度的利润分配预案是「拟不进行利润分配，亦不进行资本公积转增股本」。2026 年上半年回到盈利，但盈利的结构和 2024 年之前并不一样。

二、液态奶掉 10.48%，牧业产品涨 95.84%，缩的正是主业那块

按产品拆开，收缩集中在液态奶。2026 年 1—6 月，液态奶收入 59.13 亿元，2025 年同期 66.06 亿元，同比 -10.48%；其他乳制品 43.86 亿元，同比 -1.45%；牧业产品 10.14 亿元，上年同期 5.18 亿元，同比 +95.84%；其他 4.51 亿元，同比 -46.02%。

产品	2026 年 1—6 月	2025 年 1—6 月	同比变动
液态奶	59.13	66.06	-10.48%
其他乳制品	43.86	44.50	-1.45%
牧业产品	10.14	5.18	+95.84%
其他	4.51	8.36	-46.02%

▲ 表一　光明乳业主营业务按产品分类（2026 年 1—6 月）。单位：亿元。数据来源：光明乳业《关于 2026 年半年度经营数据的公告》（临 2026-041 号）。

公告自己给的两句注解很关键：牧业产品收入增加，主要原因是新西兰新莱特生奶销售收入增加；其他产品收入降低，主要原因是随心订平台第三方产品销售收入下降。一个是海外原料生意变大了，一个是自有平台上卖别人货的生意变小了——都不是「把牛奶卖给更多消费者」这件事本身在变大。

营业成本那一项，2026 年上半年 97.86 亿元，对应 118.73 亿元收入，相当于每 100 元收入里有 82.42 元是成本，剩下 17.58 元覆盖所有费用与利润。同期销售费用 11.97 亿元，已经吃掉中间那层的一大块。这解释了为什么销售费用一降，利润立刻有反应——这个结构的缓冲垫本来就薄。

三、境外 40.61 亿元，反超上海 30.22 亿元，大本营不再是最大市场

这是这份半年报里最反直觉的一处。按地区分：上海 30.22 亿元，同比 -13.35%；外地 46.80 亿元，同比 -6.12%；境外 40.61 亿元，同比 +3.19%。境外收入已经是上海大本营的 1.34 倍，而且在三个区域里是唯一正增长的。

▲ 图二　光明乳业主营业务按地区分类（分年度，亿元）。数据来源：东方财富 F10 主营构成（RPT_F10_FN_MAINOP，MAINOP_TYPE=3）。

读法：四年里上海从 74.19 亿元降到 61.08 亿元，外地从 135.13 亿元降到 100.07 亿元，同期境外从 69.10 亿元升到 76.50 亿元。到 2025 年，境外 76.50 亿元已经超过上海 61.08 亿元。2026 年上半年延续了这个方向：境外 40.61 亿元对上海 30.22 亿元。

「外地」这个口径同样值得看：四年从 135.13 亿元降到 100.07 亿元，少了 35.06 亿元，降幅 25.9%。光明乳业全国化的那一步，在这四年里是在往回走的。上海大本营同期从 74.19 亿元降到 61.08 亿元，降幅 17.7%——有意思的是，外地的收缩比大本营还快。

四、经销商半年净减 423 家，渠道在做减法

2026 年上半年，光明乳业经销商数量：上海期末 527 个，报告期内减少 40 个；外地期末 4157 个，报告期内减少 383 个。合计净减 423 个。按销售模式分收入：直营 25.25 亿元，同比 -8.38%；经销商 91.62 亿元，同比 -4.31%；其他 0.77 亿元，同比 -2.07%。

经销商渠道仍占收入的绝大部分（91.62 亿元对 25.25 亿元直营），但这条主渠道在同步收缩：收入 -4.31%，网点数净减 423 个。这说明上半年看到的费用下降（销售费用少 1.65 亿元）与网点收缩是同一件事的两面——投放在收，网点也在收。

公司在两份业绩说明会里都提到了渠道动作：传统渠道「优化结构」、深耕商超与便利店终端；新渠道往即时零售、仓储超市、零食量贩、社区团购去铺；B 端给茶饮、餐饮、团餐做定制乳品；同时「持续夯实随心订送奶到户体系，数字化升级社区服务」。随心订是光明少有的、别人不容易复制的到家网络——它既是渠道，也是鲜奶这门生意的交付方式。

五、低温这张牌，是光明手里真正不一样的东西

光明乳业的产品结构里，与伊利、蒙牛这类常温巨头差异最大的一块是低温。半年报业绩说明会里，公司把产品矩阵讲得很清楚：光明优倍聚焦鲜活营养，光明致优占高端鲜奶位，「梧桐树下」是带城市文创属性的鲜奶新品；酸奶一端，如实守高端纯净酸奶，畅优做轻体功能，健能锁精准功能；常温板块则聚焦莫斯利安、优加等核心单品。

低温生意的物理约束是半径：鲜奶保质期短，需要冷链、需要就近的牧场与工厂、需要密集的到家或到店网络。这决定了它天然是区域生意，也解释了为什么光明的牧业与工厂布局、光明牧业的「千分牧场」评价标准、以及随心订送奶到户体系，在今天仍然是资产而不是包袱。公司在 2025 年年度业绩说明会上提到，已通过构建全链路数字化体系，实现从牧场到餐桌的全流程可视化；物流端冷藏车辆实时跟踪、温度实时监控。

另一条线是外延。2025 年公司董事会审议通过《关于收购小西牛 40%股份的议案》，标的青海小西牛生物乳业。2026 年 5 月已发布收购进展公告。海外的另一头，新西兰新莱特在 2025 年出售北岛资产，公司在业绩说明会上的说法是「可以有效化解当下所面临的经营困境」，出售带来现金流用于偿还债务，利息成本下降。2026 年上半年，新莱特仍是业绩说明会上被反复问到的一项。

六、把 118.73 亿放进同业坐标：不是行业在缩，是它在相对退

同期同业：伊利股份 2026 年上半年营业总收入 644.90 亿元，同比 +4.13%；新乳业 58.13 亿元，同比 +5.2%；三元股份 34.68 亿元，同比 +4.11%。三家都是正增长。光明乳业 118.73 亿元、-4.81%，是这组里唯一负增长的。

规模上，光明 118.73 亿元是伊利 644.90 亿元的约五分之一，是新乳业 58.13 亿元的两倍左右。它不是一家小公司——它的问题不是小，是在别人还在增长的半年里自己往下走。

公司	2026 年上半年营业总收入	同比
伊利股份	644.90	+4.13%
光明乳业	118.73	-4.81%
新乳业	58.13	+5.20%
三元股份	34.68	+4.11%

▲ 表二　四家乳企 2026 年上半年营业总收入与同比。单位：亿元。数据来源：新浪财经上市公司财报接口（利润表，2026 年中报）。

读法：把「行业不好」当解释是说不通的——同一时期另外三家都在增长。光明要回答的是另一件事：在同样的需求环境里，它的份额去了哪里。

七、接下来要看的三个变量

第一，液态奶的降幅会不会收窄。59.13 亿元、-10.48%，这是主业最大的一块；它若在下半年继续双位数下行，收入端的压力就不会消失。

第二，经销商数量会不会止跌。上半年净减 423 个（上海 40 个、外地 383 个），网点数是收入的前置指标；网点止跌通常早于收入止跌。

第三，归母净利与扣非净利之间的缺口会不会收敛。2026 年上半年两者差 28.73 个百分点（+15.34% 对 -13.39%），缺口来自费用下降与资产处置。这两项都不是可以重复很多次的工具。

第四，新莱特的减亏进度。它在 2026 年半年报业绩说明会上被单独问到，公司的回答是「持续抓好生产稳定与成本管控…多措并举推动减亏增效」。境外收入已经占到 40.61 亿元，这块的质量直接影响合并报表。

金句：一手好牌打不打得出去，往往不取决于牌本身，而取决于牌桌有多大——低温鲜奶是好牌，但它只在冷链能到的地方算数。