行业 PB 跌到近五年 12.6% 分位，PE 却高悬 64.5%——不是股价贵，是利润被价格战和增值税砸塌了
| 需求来源 | 占总需求 | 性质 | 增速 |
|---|---|---|---|
| 人血白蛋白（中国占 64%，全球仅 16%） | ~64% | 混合 | CAGR ~3 |
| 静注人免疫球蛋白（中国 23% vs 全球 50%） | ~23% | 结构性 | CAGR ~9 |
| 凝血因子类（FVIII / PCC / 纤原） | ~8% | 结构性 | CAGR ~24 |
| 特异性免疫球蛋白（狂免/乙免/破免） | ~5% | 周期性 | CAGR ~3 |
| 公司 | 市值(亿) | PE-TTM （相对盈利组中位 29.6×） | PB （相对行业 1.42×） | PB/ROE | PEG(2027E) | 折溢价性质 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 天坛生物 | 243.6 | 32.2×（+8.7%） | 2.04（+44%） | 32.2 | 1.56 | 护城河溢价，但溢价未打满（ROE 溢价 +97%） |
| 上海莱士 | 326.3 | 27.0×（-8.7%） | 1.01（-29%） | 27.1 | 无覆盖 | 效率折价：ROE 仅 3.73%，净资产大而周转慢，PB 近乎只给净资产 |
| 华兰生物* | 238.6 | 29.5×（-0.2%） | 2.17（+53%） | 29.5 | 1.46 | 质地溢价：毛利率 46.2% 最高 + 股息率 7.65%，溢价有基本面支撑 |
| 派林生物 | 96.6 | 36.1×（+21.9%） | 1.20（-16%） | 36.1 | 0.67 | 预期错配：PB/ROE 最贵，但 PEG(2027) 最低——贵在当下、便宜在预期 |
| 博雅生物 | 71.6 | 亏损（n/a） | 0.96（-32%） | n/a | 5.9（26-28CAGR） | 困境反转期权：破净已计入悲观，2026E 一致预期扭亏至 3.43 亿 |
| 卫光生物 | 46.8 | 25.6×（-13.6%） | 1.94（+37%） | 25.6 | 1.42 | 估值洼地：ROE 7.59% 全组第一，PB/ROE 最低；但市值小、流动性弱 |
| 禾元生物-U | 127.3 | 亏损（n/a） | 4.48（+216%） | n/a | n/a | 叙事溢价：植物源重组白蛋白故事，无盈利支撑，年内已 -48.5% |
| 博晖创新 | 40.4 | 亏损（n/a） | 3.17（+123%） | n/a | n/a | 叙事溢价：微市值 + 无盈利，PB 3 倍靠题材支撑 |
| 指标 | 当前值 | 含义与触发条件 |
|---|---|---|
| 白蛋白 10g 中标均价中标价（集采）省级联盟集采的中选价格，是血制品价格的直接锚，降价直接压缩毛利。 | 401 → 379 元 | 广东联盟 -5.6%、京津冀 -3.3%。触发条件：环比企稳或降幅收窄至 3% 以内 = 价格战见底 |
| 行业采浆量增速 | 2026H1 +10% | 2025 全国采浆 1.4 万吨（+5.6%）、浆站 313 家。触发条件：增速回落至 ≤5% = 供需重新平衡 |
| 批签发量（白蛋白 / 静丙 / FVIII） | 5565 / 1457 批次 | 2025 白蛋白 +2.9%、静丙 +9.1%、FVIII +23.9%。触发条件：批签发增速 > 采浆增速 = 需求端跟上供给 |
| 行业毛利率 / 净利率 TTM毛利率 / 净利率每 100 元收入扣除成本后剩下多少，是价格战与成本压力最先体现的地方。 | 37.94% / 12.58% | 毛利额同比 -32.5%、净利同比 -50.2%。触发条件：毛利率连续两季环比不再下滑 = E 见底；另需跟踪 2026 起增值税 3%→13% 的实际传导 |
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