盈利仍在 +31.7% 高位、PE 却只在 5 年 22% 分位——龙头拿到的是净资产溢价，不是盈利溢价。
| 需求来源 | 占总需求 | 性质 | 增速 |
|---|---|---|---|
| 电力（电煤） | ~60% | 混合 | 随火电发电量小幅波动 |
| 建材（水泥等） | ~15% | 周期性 | 受地产链拖累 |
| 化工（现代煤化工） | ~12% | 结构性 | CAGR ~5-8%（估） |
| 供热及其他 | ~13% | 周期性 | 平稳 |
| 公司 | PE-TTM | PE 折溢价 | PB | PB 折溢价 | 剪刀差 | PB÷PE 隐含 ROE |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 中国神华 | 18.58 | +15.2% | 2.22 | +11.6% | -3.6pct | 11.9% |
| 陕西煤业 | 11.98 | -25.7% | 2.42 | +21.6% | +47.3pct | 20.2% |
| 兖矿能源 | 17.43 | +8.1% | 2.57 | +29.1% | +21.0pct | 14.7% |
| 中煤能源 | 10.02 | -37.9% | 1.11 | -44.2% | -6.3pct | 11.1% |
| 电投能源 | 12.07 | -25.2% | 1.64 | -17.6% | +7.6pct | 13.6% |
| 新集能源 | 10.98 | -31.9% | 1.49 | -25.1% | +6.8pct | 13.6% |
| 山煤国际 | 17.45 | +8.2% | 1.60 | -19.6% | -27.8pct | 9.2% |
| 晋控煤业 | 16.76 | +3.9% | 1.47 | -26.1% | -30.0pct | 8.8% |
| 昊华能源 | 23.00 | +42.6% | 1.50 | -24.6% | -67.2pct | 6.5% |
| 苏能股份 | 152.41 | +845% | 1.84 | -7.5% | — | 1.2% |
| 甘肃能化 | 85.03 | +427% | 0.79 | -60.3% | — | 0.9% |
| 恒源煤电 | 101.40 | +529% | 0.85 | -57.3% | — | 0.8% |
| 驱动因子 | 作用方向 | 证据与受影响标的 |
|---|---|---|
| ROE / 资产质量 | 推高 PB | 陕煤隐含 ROE 20.2%（行业均值 12.3%）→ PB 2.42、溢价 21.6%；兖矿 14.7% → PB 溢价 29.1% 全组最高 |
| 盈利稳定性 + 分红 | 推高 PE 与 PB | 神华股息率 4.17% 全组最高、一体化对冲煤价 → 唯一 PE/PB 双溢价（+15.2%/+11.6%），PEG 2.89 最贵 |
| 盈利预期增速 | 推高 PE | 兖矿/山煤预期净利增速 +31.9%/+32.7%，PEG 0.55/0.53 → PE 溢价 +8%；昊华预期 +84.2% → PE 溢价 +42.6% |
| 高盈利不可持续担忧 | 压低 PE | 陕煤 ROE 最高却 PE 折价 25.7%——市场给高 PB 承认资产好，给低 PE 押注盈利回落，剪刀差 +47.3pct |
| 盈利确实在恶化 | 压低 PE 与 PB | 中煤预期净利 -11.1%、晋控 -13.8% → 中煤 PE/PB 双折价；恒源、甘肃盈利近乎归零 → PB 0.79-0.85 破净 |
| AH 两地上市 / 高成本矿 | 压低 PB | 中煤 PB 1.11（折价 44.2%），隐含 ROE 11.1% 仅略低于行业 12.3%，折价幅度远超 ROE 差距——超跌但缺拐点 |
| 口径 | 龙头前四 | 其余 8 家 | 差值与含义 |
|---|---|---|---|
| PE-TTM（整体法） | 15.65× | 16.94× | 龙头折价 7.6%——市场不认为龙头的高盈利能延续 |
| PB（算术均值） | 2.08× | 1.40× | 龙头溢价 48.6%——市场认可龙头的净资产更值钱 |
| 隐含 ROE | 13.3% | 8.3% | 龙头 ROE 高出 5.0pct——PB 溢价 48.6% 尚不足以覆盖 60% 的 ROE 差距 |
| 预期净利增速 | +6.9% | +33.5% | 非龙头弹性显著更大（低基数 + 高现货敞口） |
| PEG | 2.27 | 0.51 | 按成长性价比，龙头贵 3.4 倍；按资产质量与分红，龙头更安全 |
| 指标 | 当前值 | 含义与触发条件 |
|---|---|---|
| 行业 PE-TTM 分位估值分位横向历史百分位，0%=最便宜。周期股低分位不等于一定便宜，要看利润能不能持续。 | 22.39% | <30% 属便宜区间；若被动升破 50%，说明利润在缩水，需重估 |
| 龙头/非龙头 PE 价差 | -7.6%（龙头折价） | 收敛至 0 附近 = 龙头盈利预期改善；扩大至 -15% = 市场继续押注非龙头弹性 |
| 行业 ROE-TTMROE-TTM"行业用净资产赚钱的效率"。跌破 8% 通常意味着周期回落。 | 11.54% | 跌破 8% = 周期下行确认；站稳 13% 以上 = 盈利中枢确实上移 |
| 股息率 TTM | 3.44%（去年同期 5.48%） | 跌破 3% = 红利吸引力下降；回到 4.5% 以上 = 防御价值重新凸显 |
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